進(jìn)入6月以來(lái)，獲批上市、申請(qǐng)上市的“中國(guó)芯”公司，幾乎保持著每周兩個(gè)的規(guī)模和速度。

7月7日，中芯國(guó)際開(kāi)啟網(wǎng)上申購(gòu)，計(jì)劃募集500億元，或?qū)⒊蔀榻闍股最大規(guī)模IPO。7月13日，中芯國(guó)際發(fā)布申購(gòu)結(jié)果，網(wǎng)上投資者繳款認(rèn)購(gòu)約5.05億股，棄購(gòu)約49.10萬(wàn)股，網(wǎng)上最終中簽率僅為0.21%；網(wǎng)下投資者交款認(rèn)購(gòu)約5.90億股。因?yàn)檎J(rèn)購(gòu)火爆，有網(wǎng)友調(diào)侃，棄購(gòu)的49萬(wàn)股是“暴殄天物”。

這一切在當(dāng)前的背景下并不令人意外。此前，中芯國(guó)際以19天過(guò)會(huì)速度刷新了京滬高鐵創(chuàng)下的23天過(guò)會(huì)紀(jì)錄。未等中芯國(guó)際的新聞翻篇，7月8日，成立僅四年的人工智能芯片第一股寒武紀(jì)開(kāi)啟申購(gòu)。7月13日，又有芯朋微、力合微兩家芯片公司開(kāi)啟打新。Wind芯片指數(shù)（884160.wi）在13日上漲3.73%。

更多擬上市消息接踵而至。7月9日，比亞迪半導(dǎo)體被曝考慮在科創(chuàng)板或創(chuàng)業(yè)板IPO，這距離其完成重組不足3個(gè)月，而重組后比亞迪半導(dǎo)體曾在1個(gè)月內(nèi)，火速完成兩輪融資。

熱錢(qián)洶涌，芯片行業(yè)呈現(xiàn)出一個(gè)盛況：在一級(jí)市場(chǎng)，私募哄搶項(xiàng)目；在二級(jí)市場(chǎng)，積壓多年的芯片項(xiàng)目蜂擁IPO，股票市盈率暴漲。民眾的情緒和資本的熱情都在實(shí)打?qū)嵉爻酒袠I(yè)調(diào)轉(zhuǎn)。

注：擬上市企業(yè)還有2001年成立的芯原微電子，5月已過(guò)會(huì)

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“你投晚一點(diǎn)，它就IPO了”

去年，芯片基金投資人王欣欣一直在跟進(jìn)一個(gè)半導(dǎo)體設(shè)備項(xiàng)目。他當(dāng)時(shí)覺(jué)得這家企業(yè)虧損太大，凈利潤(rùn)太少，不符合他一貫的價(jià)值投資理論，希望再觀察一年。然而，這個(gè)項(xiàng)目很快拿到了國(guó)家大基金的投資，等他再找過(guò)去時(shí)，融資窗口已經(jīng)關(guān)閉，對(duì)方已在為科創(chuàng)板IPO做準(zhǔn)備。

“投資窗口期少了很多，已容不得我們精挑細(xì)選。你稍微投晚一點(diǎn)，它就IPO了?！蓖跣佬栏锌?。他第一次跟對(duì)方董秘接觸時(shí)，對(duì)方還是一位對(duì)資本市場(chǎng)一無(wú)所知的工程師，而且告訴他只聯(lián)系了一兩家機(jī)構(gòu)，“一看就沒(méi)什么經(jīng)驗(yàn)”。但現(xiàn)在風(fēng)向變了，芯片企業(yè)的董秘早都盤(pán)算好每一輪找什么機(jī)構(gòu)接盤(pán)。

他不得不適當(dāng)降低自己的要求，不久前他看了一個(gè)存儲(chǔ)控制芯片項(xiàng)目，“說(shuō)實(shí)話各方面都一般，但我覺(jué)得它未來(lái)肯定能上市”。他顯然不打算再錯(cuò)過(guò)，資本市場(chǎng)對(duì)芯片項(xiàng)目的需求太過(guò)旺盛。

臨芯投資董事長(zhǎng)李亞軍最近也有了搶項(xiàng)目的危機(jī)感。他發(fā)現(xiàn)今年融資項(xiàng)目很多，但機(jī)構(gòu)更多，競(jìng)爭(zhēng)激烈。“大家都在拼錢(qián)、拼關(guān)系，最后才搶到一點(diǎn)份額?！崩顏嗆姼锌?。

李亞軍回想起自己幾年前跟一些大投資機(jī)構(gòu)推薦集成電路項(xiàng)目，發(fā)現(xiàn)他們“看都不看”，因?yàn)榧呻娐凡毁嶅X(qián)，回報(bào)周期長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)又高，“但現(xiàn)在誰(shuí)要說(shuō)自己不投集成電路都不好意思。但這么多人進(jìn)來(lái)，僧多粥少，好企業(yè)早就被搶光了?！?/p>

圖/視覺(jué)中國(guó)

臨芯投資成立于2015年，是一家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金。但今年，你想到、想不到的大型綜合投資機(jī)構(gòu)都來(lái)了?！八麄兪且該尩交I碼為目標(biāo)，往上堆積資金，賺錢(qián)方式好像跟我們?cè)瓉?lái)有點(diǎn)不一樣?！崩顏嗆妼?duì)AI財(cái)經(jīng)社說(shuō)，“產(chǎn)業(yè)基金更多是幫助企業(yè)成長(zhǎng)。”

移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的投資瘋潮，正在向芯片行業(yè)滾滾而來(lái)。“孫正義”們也正在趕來(lái)的路上。

以前那些大型綜合基金青睞互聯(lián)網(wǎng)和新經(jīng)濟(jì)，但今年開(kāi)始調(diào)轉(zhuǎn)風(fēng)口，把錢(qián)砸向芯片。這些機(jī)構(gòu)有著天然優(yōu)勢(shì)，基金規(guī)模大，名聲在外，“一個(gè)項(xiàng)目砸?guī)讉€(gè)億跟玩似的，對(duì)我們來(lái)講可能壓力就大了?！变]昊資本CEO賁金鋒也發(fā)現(xiàn)了資本市場(chǎng)的新動(dòng)向。

一位芯片人士發(fā)現(xiàn)，最近兩年他去參加行業(yè)會(huì)議，這個(gè)圈子本來(lái)100人就夠了卻來(lái)了400人，一多半是券商。“他們?cè)谕浦隳缅X(qián)、上市”。據(jù)集微網(wǎng)不完全統(tǒng)計(jì)，2020年上半年，21個(gè)省份落地項(xiàng)目超140個(gè)，總投資額超3070億元。

2020年6月，京東方原董事長(zhǎng)王東升在退休后創(chuàng)辦了奕斯偉科技，這家還沒(méi)什么產(chǎn)品與收入的芯片創(chuàng)業(yè)公司，宣布完成了一輪20億元的融資，估值50億元。幾乎在同一時(shí)間，商湯科技前總裁張文創(chuàng)立的芯片公司壁仞科技，也完成了首輪11億元的融資。“這種靠明星效應(yīng)，一出來(lái)就能融資這么多的，我以前從來(lái)沒(méi)見(jiàn)到過(guò)。”王欣欣說(shuō)。

而一些企業(yè)的心態(tài)也在這種環(huán)境下變得浮躁。王欣欣最近就遇到過(guò)兩家這樣的公司。企業(yè)本身銷(xiāo)售有一定規(guī)模，大概兩三年內(nèi)能上市，創(chuàng)始人都是研發(fā)出身，不懂投資規(guī)律，覺(jué)得自己的技術(shù)非常值錢(qián)?！皫缀跏怯幸环N執(zhí)念，認(rèn)為估值越高越好?！?/p>

圖/視覺(jué)中國(guó)

賁金鋒去年看了一家做半導(dǎo)體檢測(cè)設(shè)備的項(xiàng)目，估值非常高，“一堆人跟瘋了一樣往里沖，但我們賬怎么也算不過(guò)來(lái)，后來(lái)就撤了。”他對(duì)當(dāng)前的瘋狂局面感到驚訝。

不久前，王欣欣的校友做的一個(gè)半導(dǎo)體設(shè)備項(xiàng)目在尋求融資，“其實(shí)我們知道他那設(shè)備離國(guó)際水平差距真的挺大的”，然而估值已到了近百億元了，每年?duì)I收加政府補(bǔ)貼也才1億元出頭，“你說(shuō)多瘋狂！”

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熱錢(qián)洶涌背后有兩把火

外部因素是刺激私募哄搶芯片項(xiàng)目、企業(yè)瘋狂IPO的主因之一。自2018年4月，美國(guó)屢次加強(qiáng)對(duì)中國(guó)科技企業(yè)的封禁力度，利用長(zhǎng)臂管轄機(jī)制，通過(guò)限制美國(guó)芯片出口打壓中國(guó)科技企業(yè)。一時(shí)間，“無(wú)芯何以中興”、“中國(guó)芯酸往事”的輿論潮，將芯片推向國(guó)民關(guān)注高點(diǎn)。

對(duì)于很多芯片從業(yè)者而言，當(dāng)時(shí)都遇到了被所有親友問(wèn)候的情景：什么是芯片？你號(hào)稱(chēng)是搞芯片的，搞了這么多年，咱們國(guó)家的芯片為什么還這么弱？

在王欣欣的記憶里，中興事件和華為事件是半導(dǎo)體投資熱和上市熱的兩個(gè)導(dǎo)火索?！?018年對(duì)中興制裁那一輪，大家是先觀望一下；華為這次是來(lái)真的了，政府和行業(yè)都開(kāi)始重視起來(lái)?！?/p>

“狼真的來(lái)了，而且是特大號(hào)的狼。這種壓力之下，大家都特有激情，干活有點(diǎn)瘋狂，但浮躁情緒也很?chē)?yán)重?！痹惕比A投委會(huì)主席、在芯片行業(yè)浸潤(rùn)幾十年的陳大同說(shuō)，”本來(lái)是老老實(shí)實(shí)、悶頭做事的一個(gè)小圈子，突然成了前線，在風(fēng)口浪尖上，這么多年我第一次碰到?！?/p>

美國(guó)的打壓，讓芯片行業(yè)處于戰(zhàn)時(shí)狀態(tài)，一切動(dòng)作都變快了。賁金鋒說(shuō)，他之前投資的項(xiàng)目一直卡在拆紅籌架構(gòu)上，進(jìn)展緩慢。但特朗普對(duì)中國(guó)科技行業(yè)打壓政策實(shí)施后，“速度超出了我們的想象?！彼谇捌谕顿Y的錢(qián)也在兩三年時(shí)間翻了一番。

2019年，科創(chuàng)板的推出，給芯片行業(yè)再添一把火。中國(guó)股市之前是審核制，對(duì)上市企業(yè)的營(yíng)收和利潤(rùn)有著嚴(yán)格要求。比如申請(qǐng)主板和中小板上市的企業(yè)，其凈利潤(rùn)需在最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度為正數(shù)，且累計(jì)超過(guò)3000萬(wàn)元；創(chuàng)業(yè)板要求企業(yè)最近兩年盈利，且該周期中凈利累計(jì)不少于1000萬(wàn)元，或最近一年盈利且凈利潤(rùn)不少于500萬(wàn)元。但芯片行業(yè)本身是前期投入大、回報(bào)周期長(zhǎng)，這么高的門(mén)檻，導(dǎo)致大量企業(yè)無(wú)法上市。

圖/視覺(jué)中國(guó)

陳大同就曾遭遇過(guò)A股市場(chǎng)的“腸梗阻”：他們投資的閃存芯片企業(yè)兆易創(chuàng)新經(jīng)歷了長(zhǎng)達(dá)三年半的IPO排隊(duì)，中途還經(jīng)歷了兩次證監(jiān)會(huì)暫停IPO。而現(xiàn)在，科創(chuàng)板只對(duì)預(yù)計(jì)市值有要求，并沒(méi)有對(duì)利潤(rùn)設(shè)定門(mén)檻。

“科創(chuàng)板的規(guī)則和思路，對(duì)整個(gè)中國(guó)微電子產(chǎn)業(yè)會(huì)起到極大的催化作用?！辟S金鋒說(shuō)，它相比于地方政府搞的引導(dǎo)基金，對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)的流動(dòng)性有著不一樣的吸引力。

科創(chuàng)板規(guī)定的上市財(cái)務(wù)指標(biāo)和流程機(jī)制，不僅降低了創(chuàng)業(yè)公司上市門(mén)檻，而且芯片公司從申報(bào)到發(fā)行周期縮短至5-9個(gè)月，陳大同預(yù)計(jì)未來(lái)會(huì)出現(xiàn)不少成立5-7年IPO的半導(dǎo)體初創(chuàng)公司。

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瘋狂IPO可能導(dǎo)致危機(jī)

“大家都在追求IPO，這就導(dǎo)致誰(shuí)講的故事好，誰(shuí)就能掙到錢(qián)。“滕遠(yuǎn)在芯片行業(yè)浸淫多年，他對(duì)當(dāng)下熱潮會(huì)引起的浮躁風(fēng)表示憂慮，”而以錢(qián)為中心，誰(shuí)還去搞科研？研發(fā)這么苦，周期這么長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)又這么大。但如果忽視了研發(fā)，終究會(huì)有吃苦果的一天?！?/p>

當(dāng)下的資本熱潮顯然比產(chǎn)業(yè)熱潮來(lái)得要快?！?strong>半導(dǎo)體行業(yè)從創(chuàng)業(yè)、到技術(shù)積累到產(chǎn)品做出來(lái)，沒(méi)五六年是不行的。做出來(lái)要得到客戶認(rèn)可，不斷改進(jìn)打磨，要在市場(chǎng)上有競(jìng)爭(zhēng)力，基本上要10年時(shí)間。”芯動(dòng)科技潘中平說(shuō)，他所在的國(guó)產(chǎn)IP授權(quán)公司已經(jīng)成立了14年之久。

翻看近期跑步?jīng)_刺科創(chuàng)板的企業(yè)歷史，這些企業(yè)普遍成立10年以上，其中格科微成立已有17年，中芯國(guó)際已有20年歷史。這也決定了芯片行業(yè)的投資無(wú)法像互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)那樣，短時(shí)間內(nèi)快速膨脹。也注定了芯片行業(yè)的投資，需要遵循不同的投資邏輯。

然而，資本在這方面顯得直接粗暴。趁著風(fēng)口加緊融資和上市。

但上市就萬(wàn)事大吉了嗎？滕遠(yuǎn)稱(chēng)，企業(yè)要正確理解IPO?！肮墒兄v求經(jīng)濟(jì)規(guī)律，IPO是鼓勵(lì)企業(yè)不斷進(jìn)步”。上市后，今年?duì)I收增長(zhǎng)5%，明年就要增長(zhǎng)7%。而進(jìn)步靠的是技術(shù)和產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)。“可以預(yù)見(jiàn)的是，如今成功IPO的企業(yè)，未來(lái)經(jīng)歷競(jìng)爭(zhēng)能走出來(lái)的，估計(jì)一半都不到”。

這樣的情形已經(jīng)出現(xiàn)。根據(jù)證券時(shí)報(bào)統(tǒng)計(jì)，截止6月23日，已上市的115只科創(chuàng)板股票中，有3只已經(jīng)跌破發(fā)行價(jià)。其中破發(fā)幅度最大的是久日新材，較發(fā)行價(jià)折價(jià)12.85%。

晶晨半導(dǎo)體是科創(chuàng)板第一批注冊(cè)上市的芯片企業(yè)，上市第一周股價(jià)從38.5元暴漲到165元，市值接近800億元。但此后增長(zhǎng)勢(shì)頭迅速衰落，上市僅29個(gè)交易日后，股價(jià)出現(xiàn)腰斬。晶晨主營(yíng)的電視與機(jī)頂盒芯片，被認(rèn)為缺少核心競(jìng)爭(zhēng)力，并依賴(lài)歐美公司授權(quán)。在中美科技摩擦不斷的背景下，依賴(lài)他人顯然危機(jī)重重。

圖/視覺(jué)中國(guó)

王欣欣對(duì)AI財(cái)經(jīng)社說(shuō)，芯愿景號(hào)稱(chēng)國(guó)產(chǎn)EDA第一股，但在它的招股書(shū)里，EDA授權(quán)收入不足3%，“好像除了看到它募資，也看不到對(duì)整個(gè)芯片行業(yè)是不是真的有價(jià)值“。

今年6月底，號(hào)稱(chēng)“國(guó)產(chǎn)光刻機(jī)第一股”的華卓精科的上市申請(qǐng)獲得了受理，它的核心產(chǎn)品是光刻機(jī)雙工件臺(tái)，然而這個(gè)核心產(chǎn)品對(duì)公司營(yíng)收和利潤(rùn)的貢獻(xiàn)卻在逐年走低，到了2019年甚至直接降為零。華卓精科的解釋是，相關(guān)產(chǎn)品仍處于開(kāi)發(fā)生產(chǎn)階段。也就是說(shuō)核心技術(shù)還沒(méi)有完全成熟，再加上客戶單一，直接導(dǎo)致這部分產(chǎn)品去年的收入為零。

“國(guó)產(chǎn)AI芯片第一股”寒武紀(jì)也面臨募資不及預(yù)期的尷尬。在寒武紀(jì)招股書(shū)中預(yù)計(jì)募集資金為28.01億元，對(duì)應(yīng)市值約為280億元。然而，資本市場(chǎng)當(dāng)天給出的反饋不如預(yù)期。

此前幾年，寒武紀(jì)曾走出了互聯(lián)網(wǎng)公司的估值增長(zhǎng)曲線。不久前，寒武紀(jì)找過(guò)王欣欣所在的投資機(jī)構(gòu)，邀請(qǐng)他們成為基石投資人，當(dāng)時(shí)給出的估值為280億元人民幣?！疤F了！根本支撐不起來(lái)?！?王欣欣說(shuō)。

兩年前，寒武紀(jì)還是王欣欣高攀不上的明星項(xiàng)目。而現(xiàn)在有機(jī)會(huì)進(jìn)入時(shí)，王欣欣又變得猶豫。除了估值太高，主營(yíng)業(yè)務(wù)也是影響他決策的主因。寒武紀(jì)失去了華為這個(gè)大客戶后，在商業(yè)落地上沒(méi)有大突破?！艾F(xiàn)在投進(jìn)去可能就成了炮灰，掙不了錢(qián)。”

“寒武紀(jì)的上市體現(xiàn)了科創(chuàng)板的寬容度?！彪h(yuǎn)說(shuō)，上市并不表示先機(jī)，如果后續(xù)不行還是要被淘汰。“在這一批上市企業(yè)里肯定會(huì)有泡沫，現(xiàn)在是先培養(yǎng)一個(gè)多元化市場(chǎng)，未來(lái)有人做多也可以有人做空?！?/p>

“產(chǎn)業(yè)發(fā)展沒(méi)有過(guò)熱不可能，過(guò)去太陽(yáng)能、面板、LED都經(jīng)歷了熱潮，今天這個(gè)熱潮降臨到了半導(dǎo)體行業(yè)?！耙晃蝗耸糠Q(chēng)。

“有泡沫總比沒(méi)錢(qián)好。”李亞軍不太擔(dān)心過(guò)熱，錢(qián)多了后肯定會(huì)有一批流到急需的地方。以前很多半導(dǎo)體企業(yè)資金都是捉襟見(jiàn)肘，資金進(jìn)來(lái)之后，對(duì)產(chǎn)業(yè)利好，他正在募資的市場(chǎng)化基金進(jìn)展就比較順利。

但需要警惕的是，“會(huì)不會(huì)出現(xiàn)當(dāng)年光伏行業(yè)一樣，培養(yǎng)了一堆長(zhǎng)不起來(lái)的幼苗?！崩顏嗆娬f(shuō)，上市只是個(gè)開(kāi)始。上市后兩三年，對(duì)企業(yè)最大的挑戰(zhàn)是能否持續(xù)成長(zhǎng)，一旦沒(méi)有持續(xù)成長(zhǎng)，股價(jià)很難維持在高位。

7月10日，清華大學(xué)微電子所所長(zhǎng)魏少軍在一個(gè)芯片論壇中談到，美國(guó)之所以長(zhǎng)期在半導(dǎo)體居領(lǐng)袖地位，原因在于高強(qiáng)度研發(fā)投入、高額的毛利，保證它的產(chǎn)品和技術(shù)走在前列，從而形成一個(gè)正向循環(huán)?！暗袊?guó)資本和技術(shù)，從來(lái)沒(méi)有形成一個(gè)雙輪驅(qū)動(dòng)的發(fā)展”，“目前從政府大基金投入來(lái)看，資本投入已經(jīng)做到持續(xù)穩(wěn)定，但是研發(fā)投入遠(yuǎn)未達(dá)到?！?/strong>

以美國(guó)最大半導(dǎo)體設(shè)備企業(yè)應(yīng)用材料公司為例，它每年至少將營(yíng)收的15%投入研發(fā)，約為20多億美元。這保證了它在PVD、離子注入機(jī)等設(shè)備上的全球領(lǐng)導(dǎo)力。

“最關(guān)鍵的還是核心技術(shù)的地位有多高，能真正創(chuàng)造多少價(jià)值?！?/strong>王欣欣說(shuō)。比如中微半導(dǎo)體的市盈率已經(jīng)700多倍，市值超過(guò)1300億元，而這家企業(yè)去年的凈利潤(rùn)不過(guò)2000多萬(wàn)元。但在王欣欣看來(lái)，中微刻蝕機(jī)已經(jīng)拿下包括臺(tái)積電這類(lèi)頂尖客戶，在半導(dǎo)體設(shè)備領(lǐng)域，中微已具備一定競(jìng)爭(zhēng)力和話語(yǔ)權(quán)。

最近，滕遠(yuǎn)在交流時(shí)特意提到，在這股上市大潮中，有的公司可能質(zhì)量不好，就算是趁著風(fēng)口上市了，如果不能做好市值管理，兩三年內(nèi)也許會(huì)面臨被資本市場(chǎng)拋棄或兼并的命運(yùn)。因此，要警惕一些質(zhì)量不高券商的推動(dòng)，以及燒了不少錢(qián)但是目前還沒(méi)有找到成熟商業(yè)落地模式的公司。

“現(xiàn)在很多人有誤解，趕緊讓企業(yè)上市，這是不對(duì)的?！蓖跣佬勒f(shuō)，“從另外一個(gè)角度來(lái)講，這是競(jìng)爭(zhēng)更激烈的一種表現(xiàn)，科創(chuàng)板是注冊(cè)制，寬進(jìn)寬出，做不好會(huì)被停牌退市，被市場(chǎng)淘汰?！?/p>